Am 24. Juli haben wir uns entschieden die DAX®-Straddles glattzustellen. Grund hierfür war die Begrenzung des Risikos. Heute, knapp zwei Wochen später, überprüfen wir unsere Entscheidung. Das Ergebnis ist eindeutig: Alles richtig gemacht!
Seit Anfang Juni bewegt sich der Dax® in einer Seitwärtsphase. Das bedeutet, dass das Volatilitätsrisiko für die Emittenten von Optionsscheinen geringer wird. Die Reduzierung der impliziten Volatilität wirkt sich durch das Vega auf die Optionsscheinprämien aus und führt zu einer Verbilligung der Optionsscheine. Seit der Glattstellung am 24. Juli hätten unsere Straddles an Wert verloren und den Depotwert um weitere fast fünf Prozent reduziert. Diesen zusätzlichen Verlust haben wir uns und Ihnen erspart.
An dieser Stelle möchten wir noch einmal die Gelegenheit nutzen, Ihnen einen Überblick über die aktuelle Marktsituation und über unsere weitere geplante Vorgehensweise zu geben.
Was ist der „Normalzustand“?
Normalerweise folgt die Beziehung zwischen einem Basiswert und einem Optionsschein klaren Regeln: Ein Optionsschein am Geld hat ein Delta von nahezu +0,50 bzw. -0,50. Ändert sich die implizite Volatilität, wirkt sich das auf beide Optionsscheine eines Straddles annähernd gleich aus. Dieser Normalzustand herrschte vor dem Crash.
Straddles auf wenig volatile Indizes waren in dieser Phase eher uninteressant, Straddles auf einzelne Aktientitel waren insbesondere vor der Bekanntgabe von Unternehmensnachrichten sehr interessant.
Was hat sich durch den Crash geändert?
Der Crash brachte einige Veränderungen mit sich, deren Folgen wir auch jetzt noch spüren. Die implizite Volatilität erhöhte sich schlagartig, sowohl in den Indizes, wie auch in den Einzeltiteln. Hiermit einher ging eine Verschiebung des Deltas. Ein Call-Optionsschein am Geld hatte kein Delta von 0,50, sondern ein Delta von zum Beispiel 0,56. Der Put-Optionsschein wies zeitgleich ein Delta von zum Beispiel -0,44 auf. Diese Delta-Verschiebung führte dazu, dass ein Straddle sich bei einem steigenden Kurs des Basiswertes, bedingt durch die Überkompensation des Call-Deltas, sofort in den Gewinn bewegt, während bei einem fallenden Kurs erst einmal ein Verlust entsteht.
Das ist aber nur die halbe Wahrheit. Denn in einer Aufwärtsbewegung des Basiswertes wurde die Volatilität deutlich zurückgenommen, was einen Gewinn des Straddles zunächst verhinderte. Eine weitere Besonderheit stellte die oft völlig unterschiedliche Anpassung der Volatilität dar. So wurde bei einer Abwärtsbewegung des Basiswertes oft die implizite Volatilität des Put-Optionsscheines erhöht, während die implizite Volatilität des Call-Optionsscheines verringert wurde. In Summe stieg die Volatilität also nicht oder nur geringfügig an und es gelang nur selten eine Überkompensation des negativen Delta-Effektes.
Der allgemeine, massive Anstieg der impliziten Volatilität führte dazu, dass Straddles auf Einzeltitel kaum noch handelbar waren. Das Risiko, durch eine Rücknahme der Volatilität deutlich in den Verlust zu rutschen, war zu groß. Hinzu kam, dass vor allem auf der Put-Seite nur wenige neue Optionsscheine emittiert wurden und dass die Spreads der verfügbaren Optionsscheine auf Einzeltitel deutlich erhöht wurden und so den Einstieg ohnehin sehr unattraktiv machten. Allein für die Kompensation des Spreads wäre eine Bewegung des Basiswertes erforderlich gewesen, die unter normalen Bedingungen bereits ausgereicht hätte, um den Straddle Richtung Glattstellung im Gewinn zu führen.
Der Anstieg der impliziten Volatilität entsteht durch den Anstieg der erwarteten Schwankungsbreite des Kurses des Basiswertes. Vor dem Crash war die Schwankungsbreite der Indizes zu gering, um hier einen profitablen Straddle platzieren zu können, da eine Delta-Überkompensation nur schwer zu erzielen war. Dies hat sich durch den Crash geändert. Durch die jetzt höhere Schwankungsbreite konnten auch Straddles auf Indizes von der Delta-Überkompensation profitieren. Die Spreads bei den Indizes blieben niedrig und das Angebot an Optionsscheinen blieb konstant. Dies ermöglichte es uns jetzt auch Straddles auf Indizes zu platzieren.
Wie ist die aktuelle Lage?
Der Markt bewegt sich wieder in Richtung Normalzustand. Die implizite Volatilität geht zurück – dies veranlasste uns auch zu der folgerichtigen Entscheidung unsere offenen Straddles zu schließen.
Einerseits ist das gut, da wir damit auch in absehbarer Zeit wieder die Chance haben Straddles auf Einzeltitel zu platzieren, die deutlich profitabler sind als Straddles auf Indizes, was daran liegt, dass in normalen Marktphasen die Grundvolatilität von Einzeltiteln oft höher ist, als die Volatilität der Indizes. Andererseits bewegen wir uns auf dem Weg in die Normalität aktuell durch ein sehr unbefriedigendes Marktumfeld. Mittelfristige Straddles auf Indizes sind kaum noch lohnend, da die Bewegung für einen Gewinn durch eine Delta-Überkompensation zu gering ist und die implizite Volatilität derzeit täglich abgebaut wird.
Die implizite Volatilität der Einzeltitel ist zwar gesunken aber bei den meisten Titeln immer noch zu hoch. Gleiches gilt für die Spreads der Optionsscheine auf die Einzeltitel. Während wir also von den Indizes immer mehr die Finger lassen, können wir die Einzeltitel noch nicht so recht greifen.
Muss die Strategie angepasst werden?
Selbstverständlich gibt es immer Möglichkeiten eine Strategie anzupassen. Wichtig: Nicht falsch verstehen! Anpassen heißt nicht ändern! Zurzeit schauen wir uns zum Beispiel die Delta-Abweichung sehr genau an. Diese kann durch die Wahl eines anderen Ausübungspreises sehr einfach eliminiert werden. Damit wäre zumindest die Delta-neutrale Positionierung wieder sichergestellt. Etwas schwerer ist es bei der impliziten Volatilität. Durch die unterschiedliche Anpassung der Volatilität der beiden Optionsscheine eines Straddles, muss diese immer in Summe und nicht einzeln betrachtet werden. Hierfür haben wir ein Werkzeug geschaffen, welches den Delta-bereinigten Effekt der impliziten Volatilität in Echtzeit und in Verbindung mit der Kursstellung durch den Emittenten eindeutig ausweist. Für eine Betrachtung auf Basis von Tagesschlusskursen ist dieses Werkzeug nur bedingt tauglich. Interessante Anomalien ergeben sich aber gelegentlich innerhalb eines Handelstages, wenn der Emittent zum Beispiel bei der Reduzierung der impliziten Volatilität etwas zu „übermütig“ war. Diese Anomalien werden von uns vollautomatisch erkannt und ausgewertet. Auch wenn sie recht selten vorkommen und die Gewinnziele deutlich geringer sind, bietet sich so eine Chance, in dieser recht ereignislosen Marktphase zumindest gelegentlich noch einen Straddle positionieren zu können.
Wir haben also durchaus Ergänzungen der Strategie hinzugefügt. An der Grundlogik ändert sich aber nichts. Wir wissen, dass die Strategie funktioniert und müssen diese „Saure-Gurken-Zeit“ nun einfach bestmöglich hinter uns bringen.
Und die Perspektive?
Wie schon erwähnt, bewegt sich der Markt wieder in die richtige Richtung. Die implizite Volatilität sinkt auf breiter Front, die Spreads normalisieren sich hier und da schon wieder, die Delta-Verschiebung reduziert sich ebenfalls und die Emittenten trauen sich auch wieder einige neue Optionsscheine, vor allem auf der Put-Seite mit akzeptablen Bedingungen, zu emittieren.
Das bedeutet nicht, dass innerhalb kurzer Zeit alles wieder vollkommen normal läuft. Aber uns bietet sich die Möglichkeit von Woche zu Woche mehr interessante Titel auf die Beobachtungsliste zu setzen. Wann wir wieder in den ursprünglichen Modus gelangen ist noch unklar. Der Weg dahin scheint aber schon mal eingeschlagen zu sein. Geduld ist besser als Risiko. Und Cash macht auch kein Minus.